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　　陈彩虹，高级经济师，长期供职于中国建设银行，现任中南财经政法大学特聘教授。出版有《现代货币论丛》《钱说——货币金融学漫话》《经济学的视界》《世界大转折》等10多部著作、文集。

　　资本是现代公司制度中的关键要素，它和经营管理者、劳动者一起共同构成了现代公司的基础， 当然也是现代公司治理的基础。从流行的观点来看，资本是具有长期特征的要素，着眼于公司的长期发展目标，并长期驻留在公司;经营管理者、劳动者则是目标短期化的要素，追求眼前的利益(薪金报酬和现金奖励等)。这种观点的实践诉求，就是资本的所有者或投资者拥有公司治理的绝对“话语权”，决策和掌控整个公司的运作。从实际情况来看，这种诉求得到了较为完整的实现。由史而今，资本一直是公司治理中的主宰者或主导者，经营管理者、劳动者则依附于资本，“言听计从”地被动行为。

　　关于资本投资短期、中期和长期的划分，一般性的说法，是一年之内为短期，一到三年为中期，三年以上就是长期。这种划分是从投资者核算投资回报视角来划分的。如果从公司资本运行和治理来看，三年及之内都应当归于短期，三年到十年为中期，十年以上方为长期。这是因为，公司的资本运作和治理必须与公司的存在和发展历程相契合，一年的资本投入通常不足以构造一家公司的短期可持续性运行。因此，三年为短期之界，十年为中期及以上为长期之分，是考虑了公司运行和治理基本规定的。在研究现代公司制度问题上，我们遵循这样的资本期限划分。

　　现在的问题是，资本总是具有长期特征的要素吗?现代资本也是如此吗?现代公司治理的实践表明，在相当多的情况下，现代资本的短期特点更为突出，并具有短期化的趋势。换句话说，资本在现代公司制度中具有长期特征，已经是一个很大的误解了。

　　第一，现代资本存在较为清晰的类别划分，长期、中期和短期的资本在投入公司之前，就有了基本的期限定位。随机地了解一个拥有较大资本量的投资者，容易看到， 他的资本一般分有长期、中期和短期运用的部分，并且长期部分的占比通常也不高，这在现代投资实践中，称之为“资本配置”或“资本组合”。所谓“鸡蛋不要放在一个篮子里”，也包括资本不要投入在一种期限“篮子”之中的情形， 长期期限的投资自然会有限定的边界。对于中小资本投资者而言，长期投资意味着资本的未来收益难以把握，因资本有限，其“配置”大多朝向中期和短期的领域，这类资本的情形也可以通过随机地了解这一类投资者来判定。就此来看，现代公司中资本的长期特征与现代投资的实践状况，是不吻合，至少是不完全吻合的。

　　第二，现代发达的资本市场， 提供了资本短期化的环境，资本更“钟情于”追逐短期利益而不是长期利益。在一定意义上讲，资本在资本市场上的频繁流动，就是资本短期化的别名。从宏观来看，这种流动有利于资本在全社会范围内的合理配置，进而实现一个经济体的经济结构自我调整和完善。然而， 从微观来看，这种流动就是资本进出公司的频率加大，资本停留在公司中的期限缩短。人所共知，资本的逐利本性是天然的，但在资本市场不存在或不发达时，资本就是想追逐短期利益，也难以得到实现，那样情况下资本与公司长期目标的关联较为紧密。在现代资本市场条件下，资本的逐利本性在期限上得到了充分释放，投资者随时都可以通过这个市场，从一个领域转向另外一个领域，从一家公司转向另外一家公司，资本的长期特征越来越弱化。由此可见，资本的逐利本性是随着外部环境的变化而有不同实现形式的，现代资本市场的发达“协助”完成了资本逐利的短期化。这也在某个角度上，解释了现代公司的平均存续期限越来越短的部分原因。

　　第三，现代市场经济的规模巨大、全球相连、运行复杂， 投资的风险随着期限的延长而增加， 资本对风险的厌恶本性，无疑倾向于短期而非长期。投资风险被解释为未来的不确定性， 它是时限的增函数， 即时限越长， 不确定性或风险就越大。我们知道， 任何一个投资者在决定投资时， 都是有明确的投资收益计划的; 任何一个理性的投资者决策投资时， 则不只是有收益计划， 还会有承受投资损失可能性的估算， 也就是对于风险偏好程度的选择——究竟可以冒多大规模的风险，承受多长期限的风险和多少机会成本的损失等。现代市场经济的特点， 恰恰呈现出未来强烈的不确定性，逼迫投资者“自我进化”得越来越理性，偏好期限更短、收益不一定很高但风险小的资本运用。由此带来的结果，就是现代公司资本的长期驻留越来越得不到保证。

　　第四，在科技快速进步的格局下，技术创新和商业模式创新叠加出现，一些行业消亡，一些行业出生，一些行业转型升级，大量关联公司存续时限缩短，资本的长期化失去了前提，投资者越来越难以把握技术和商业的“突变”，资本的短期运用成为了主要方式。例如， 信息科技的飞速进步，导致相关的传统行业大洗牌，新的信息收集、存储、传输、分析计算并形成信息产品的行业诞生，大数据、云计算、移动互联网、网络交易平台等这些我们已经耳熟能详的新事物，既宣告了某些传统行业的终结，又提示了未来公司存续时限缩短的趋势。这在实际上已经将投资者对于投资期限的考虑，逼进了短期或至多中期的通道。“皮之不存，毛将焉附”，说的就是这个道理。

　　综合上面的分析，现代资本已经表现出不同于以往历史资本的短期化倾向，并大有趋势性的意味。这种变化告诉我们的重大信息，就是现代公司制度，包括公司治理体系的理念到实践，都必须实现相应的转变。在这里， 我们需要清楚的是，资本的短期化，会带给现代公司制度和治理体系什么样的变化，我们又当如何适应这种变化。

　　首先，资本的短期化将引致公司资本的分散化。这主要是对大中型公司，特别是大中型上市公司来讲的。资本的短期化，将使得大量的中小投资者进入公司，这些中小资本一方面分散了股权， 增加了公司的股东数量;另一方面，某些较大的股东只需较小比例的资本量，就可以成为公司的控股股东。

　　其次，资本的短期化将导致公司的股东变化频繁。也就是说，包括控股股东在内的公司股东进出公司的频度将大为增加，“你方唱罢我登场”成为常态。

　　再次，资本的短期化将促使公司运行的基本要素发生地位转换。作为关键要素之一的资本在公司制度和治理中退居次位; 经营管理者、劳动者越来越走向主位， 成为公司制度和治理的实际主宰者和掌控者。这是因为，一方面，资本的短期化，使得资本的所有者对于公司运行的“ 信息不对称” 成为一种普遍的、持续的状态， 资本要素对于公司掌控权和治理权的诉求自然减弱， 明智的资本所有者大多会主动放弃这种掌控和治理， 仅仅谋求短期内的收益保障而将掌控和治理交由公司的实际经营管理方; 另一方面， 经营管理者、劳动者对于公司战略、管理、创新到执行的公司治理全过程，特别是其中技术创新和商业模式创新的部分，越发地成为他们拥有的“公司专有知识”，越发地聚合成公司生存和发展强大的“话语权”，并渐渐成为一种新的公司权威。

　　显而易见，资本短期化带给公司的根本性变化，是现代公司制度中资本和经营管理者、劳动者之间的关系，将重新定位。这个翻天覆地的变化，意味着我们的公司制度和公司治理体系，需要开启一个弱化资本要素地位，强化经营管理者、劳动者要素地位的新路径。对于资本所有者而言，这是一个痛苦的过程，也会是一个艰难的过程，但主动而为之者， 必将赢得历史的青睐，获取历史的先机，创造历史的回报。事实上，资本和公司历史演进中那些不可更改、难以逆转的潮流性力量，对于全部的资本所有者都是一样无情的。“顺之者昌，逆之者亡”的历史道理，又一次明确地告诉我们， 资本的短期化预示了一个新的公司发展阶段的到来，资本要素在公司中让位于经营管理者、劳动者要素已是大势所趋。主动适应或被动就范，很可能成为未来资本生存得好与不好的分水岭。

　　文章来源：《中国发展观察》2020年第5-6期合刊

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